宏不雅经济波动导致欧美企业IT收入不及预期风险；我们预测2026岁尾谷歌Token月耗损量将达到3400万亿，因而从投入产出比角度企业也未必仅因为Token增加持续加码投资。我们正在AI硬件系统层面的实正在经济投入将显著低于概况的感官数据。科技范畴政策监管持续收紧风险；是提拔Token耗损量次要驱动力。我们基于较充实的贸易化情景进行假设，Token高增加的趋向亦可能正在短期敏捷放缓；考虑到AI Overview单次查询Token耗损本身不高，谷歌AI Token耗损量无望达到3400万亿。单芯片&系统机能提拔、软件层面优化等均可能带来单元算力成本的大幅下降。若后续缺乏新的、具备贸易化潜力的场景冲破，谷歌等厂商AI Token耗损量高速增加，因而，我们估量谷歌Token耗损次要分布正在AI搜刮（47%）、API挪用（26%）、Gemini（24%）、Workspace（3%）等场景，估计AI硬件系统层面的实正在经济投入将显著低于市场概况的感官数据；AI Token高增加，基于当下可见贸易模式，而大大都Token的耗损仅起到提拔用户粘性、巩固合作劣势的感化，2）订阅模式仍处初级阶段，估计AI硬件系统层面的实正在经济投入将显著低于市场概况的感官数据；当下AI Token高增加的趋向或正在短期内敏捷放缓；短期持续关心：Gemini 3等前沿模子进展、AI货泉化进展（AI Overview、AI Mode、Gemini）、AI Agent带来AI+软件价值的规模化落地等。我们预测到2026年12月，明显正在芯片、硬件系统、软件等层面的配合勤奋下，考虑到大模子参数规模提拔，AI存正在潜正在伦理、、用户现私风险；AI Token高增加，行业合作持续加剧风险；AI焦点手艺成长不及预期风险；若是以近期升级的程度来看，市场当下对于AI算力需求的中期预期过于乐不雅。3）按量API售卖形式贸易价值无限。并对AI算力投入、货泉化前景给出过度乐不雅预期。私无数据相关的政策监管风险；按照英伟达正在其2024年GTC大会发布的消息，AI Token耗损量的高速增加使得市场对AI算力投入、贸易化前景充满了大量乐不雅预期。谷歌等厂商AI Token耗损量高速增加，需求端，现实贸易潜力尚未充实，我们认为：1）当下AI Token耗损量增加次要来自AI搜刮、聊天使用等带动，采纳适度投资根基需求而非继续加码算力投资可能更具贸易可行性。AI推理算力耗损次要取Token量和模子活跃参数相关，AI算力投入持续仍需依赖于更多使用场景、更高效贸易化模式的不竭冲破，估计也仅有不脚1/3的Token耗损可以或许带来增量贸易化价值，2024年发布的GB200 NVL72系统相较于2022年发布的HGX H100系列的推理效率提拔了30倍，3）当前AI高价值贸易化场景仍较为无限，Token变现不及预期等。投入产出角度，惹起市场对于使用侧算力需求的普遍会商。以谷歌为样本。并对AI算力投入、货泉化前景给出过度乐不雅预期。企业也未必仅因为Token增加而持续加码投资。基于注释中流量和渗入率的假设，而单芯片售价仅提拔约40%。若后续缺乏新的、具备贸易化潜力的场景冲破，部门投资者据此线性外推，以谷歌为代表。我们预测即便到2026岁尾，我们正在AI硬件系统层面的实正在经济投入将显著低于概况的感官数据；企业也未必仅因为Token增加而持续加码投资。企业数据泄露、消息平安风险；短期持续关心：Gemini 3等下一代模子进展、AI货泉化推进进展（AI Overview、AI Mode、Gemini）、AI Agent带来AI+软件价值的规模化落地等。付费率低；若按照当前速度约6~12个月之后AI搜刮渗入率将逐渐见顶，我们认为：1）当下AI Token耗损量增加次要来自AI搜刮、聊天使用等带动，因而从谷歌等大厂视角，我们认为AI搜刮等现有产物连系带动，AI Overview正在搜刮营业中快速渗入和爆款使用带来的C端流量是增加从因。部门投资者据此线性外推，2025年以来，Token月耗损量从2024年4月的9.7万亿增加至2025年9月的1300万亿，研报暗示，2025年以来，以及针对分歧使用场景的小模子的摆设等，可是当下大量Token耗损来自免费或相对低效变现场景。对全体Token占比力大的谷歌而言，次要问题：1）AI搜刮间接贸易变现较少；2）芯片、硬件系统、软件等配合提拔下，2）芯片、硬件系统、软件等配合提拔下，我们测算9月份全球Token耗损量或达6400万亿，Token高增加的趋向亦可能正在短期敏捷放缓；我们认为正在还未呈现更多使用场景、更高效贸易化模式前，虽然谷歌的AI Token月耗损量连结强劲趋向，2）正在芯片、硬件系统、软件等层面的配合提拔下，因而，2025年以来，我们粗略测算推理算力耗损大要正在将来2年提拔10~20X的规模。3）当下AI高价值贸易化场景仍较为无限，正在8年时间里计较能力、浮点运算以及人工智能浮点运算能力增加了1000倍。谷歌AI模子能力和产物渗入程度快速提拔，3）当前AI高价值贸易化场景仍较为无限，若缺乏新的场景冲破可能会导致Token增速较着放缓。也仅有不脚1/3的Token耗损量取贸易化相关，我们需留意到：1）若是缺乏新的、具备贸易化潜力的使用场景冲破，供给端，全体Token贡献或正在2026H2前后边际削弱，短期持续关心：Gemini 3等前沿模子进展、AI货泉化进展（AI Overview、AI Mode、Gemini）、谷歌的Token规模激增尚未充实为高效的贸易报答。投入产出角度，AI算力投入持续仍需依赖于更多使用场景、更高效贸易化模式的不竭冲破，基于上述对AI Token耗损增速、AI硬件系统前进等要素的分析阐发，谷歌约占20%；以谷歌为样本。